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主權財富基金、宏觀經濟政策協調與金融穩定

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

改善資本結構,平衡國際收支

先來看主權財富基金對公共部門資產負債表的影響。一國的資本結構就如同一個公司的資本結構,有著兩個主要功能:

首先,資本結構決定了經濟收益的分配方式。對于償債能力高的企業來說,經濟增長主要有利于創造這一增長的投資者。因為當債務的收益率上升時,原有的借貸方就能獲得更高的份額。這將削弱對新投資的激勵,甚至,這種反向的激勵將導致新增投資枯竭,出現資本外逃。

其次,資本結構決定了內外部沖擊對經濟的影響。當債務水平居高時,一國資本結構遭遇的外部沖擊和該國的負債之間便產生了反饋。而沖擊的影響是加劇還是削弱,則取決于資本結構的類型。巴西曾發生的情形就是一個例子:投資者對巴西的財政赤字非常擔心,因為這些赤字全部被用來償債還不夠。巴西的國內債務與美元幣值或短期利率相聯系,這二者都會對信心沖擊做出即時反應。當這一沖擊發生或赤字超出預期增長時,人們對政府償債能力的信心就會下落。這將導致利率上升和貨幣貶值,其結果是自動抬高了償債成本;換句話說,對債務規模的擔憂可能導致債務上升。

總之,一國資本結構的兩個功能不會對信貸價值帶來重大影響,但當負債水平過高時,就會急劇改變經濟行為。另一方面,如果一國的資本結構鼓勵投資者順周期行為,而且具有較大波動性,這將增加一個國家在某一時點因足夠大的外部沖擊而陷入違約的概率。違約風險的上升,首先是提高資本價格,其次是當經濟危機時,極大地增加財政和貨幣政策的難度。

設立主權財富基金的目標之一是建立平滑經濟周期,甚至“逆周期”的資本結構,更好地管理公共資產,確保主權財富基金的資產管理策略有利于國家資產負債表的穩健性。因此,主權財富基金的資產配置策略應充分考慮公共部門的資產與負債。例如,主要進行短期、中期投資的穩定型基金,應該更加關注其資產配置戰略,主要投資于短期風險、回報率較低的組合。與之相反,注重長期目標的主權財富基金,主要投資于較高回報的長期資產以及能夠承受一定高風險的組合。因此,在主權財富基金的投資策略上,應當通過持有與一國的出口呈負相關關系的資產來抵消貿易條件的沖擊,規避單個國家的風險,實現資產的套期保值。主權財富基金的負債同樣應該通過沖銷國家負債頭寸來降低國家整體償債風險,保持資產負債表的穩健。例如,杠桿型主權財富基金通過借用國內積累的外國資產進行投資,將極大地增加財政風險。因此此類主權財富基金將更加需要進行充分的整體政策組合以保證投資風險不擴散到公共部門。

再來看主權財富基金與國際收支平衡的關系。主權財富基金的資產配置對于本國以及投資國的國際收支平衡表中的經常賬戶和資本賬戶都有重要的影響。

一方面,對于設立主權財富基金的國家,主權財富基金是維護其外部穩定的重要工具。例如,對于大宗商品出口國,由于資源開采與出口可能帶來經常賬戶暫時盈余,但當資源消耗殆盡或受到意外外生價格沖擊時,主權財富基金可在一定程度上有效維持本國外部均衡。2008年受國際金融危機的影響,大宗商品價格泡沫也隨之破滅,資源能源價格大幅下挫。一些依賴資源出口的國家,例如,俄羅斯、澳大利亞等,在商品出口收入驟減和國際市場流動性緊縮的雙重壓力下,國際收支平衡出現嚴重失衡。這時,主權財富基金對維持外部平衡也發揮了一定的作用。

另一方面,對于主權財富基金的投資國,主權財富基金的投資可能影響到該國的資本賬戶,影響相對價格,并由此影響該國的外部穩定。例如,主權財富基金的投資對政策的反應非常敏感,因此可能出現資金流突然間撤離投資國的現象。對于經濟發達的國家,這一影響并不顯著;但對于開放的小國,尤其是資本市場還不成熟的國家,主權財富基金投資的影響將更大,尤其是主權財富基金投資的規模占總資本量的比例較大時。

根據我們的初步估算,截至2008年6月底,世界主要國家的盈余儲備(盈余儲備=外匯儲備-三個月進口-短期外債)約為2.8萬億美元。如果我們做一個十分激進的假設――長期內各國將40%的盈余儲備投入股票市場,這意味著1.12萬億美元的資本流入全球股票市場。如果我們假設全球的外匯儲備在未來將以每年20%的速度增長,未來五年內流入市場的資金將會達到約3萬億美元。這個數字與很多小國的外匯儲備相比都是非常龐大的。

可以看到,如果未來世界主要國家的主權財富基金的投資相對集中于某一個國家的時候,資金的快速進入和撤離將會對其資本賬戶造成較大的影響,尤其是對于經濟規模較小、金融市場尚未成熟的國家來說。因此可以說主權財富基金的投資行為對開放的小國來說有一定的潛在威脅。但是同時我們也要看到,主權財富基金是長期投資者,采取多樣化的投資策略,很少會將資金集中在某一個國家的市場上,而是將其分散投資于全球的金融市場,因此其對其它國家收支平衡潛在威脅的可能性是極小的。為了進一步避免這種情況的出現,被投資國家也應當在有大量主權財富基金投資時及時意識到潛在的危險,通過政策調節和國際對話來控制其可能造成的負面影響。

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財富基金

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