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萬聯證券:估值切換啟動謹防高估值風險

2014-01-21 15:25:20
來源:你我貸

隨著大盤連續兩周下跌,多只強勢股(財苑)出現了大幅回調,A股市場的潛在風險正在累積。事實上,9月下旬以來,以自貿區炒作為起點,上半年以成長股為主的行情已經讓位于以主題炒作為主的行情。究其原因,基本面數據的不好不壞和較為寬松的流動性,加上11月三中全會前的種種改革預期,催生了主題炒作的行情。而一旦流動性環境出現變化,改革預期又落空的話,那么成長股+主題炒作熱點催生的大量高估值個股,會有較大的下跌風險。

流動性方面,國外好于國內。美國9月就業數據大幅不及預期,隨著耶倫的上任,對于QE退出的時間點預期不斷往后推遲。今年四季度美國都將面臨經濟復蘇力度尚可但持續性存疑的局面,同時債務上限談判可能觸發財政對經濟的拖累,因此越來越多的觀點傾向于耶倫推遲退出的節奏。從央行本周公布的數據來看,9月末金融機構口徑外匯占款余額為275179.54億元,較8月末的273915.92億元增加1264億元,刷新了5月份以來金融機構外匯占款增加額單月新高。8月份開始,金融機構外匯占款結束連續兩月的負增長,增加了273.2億元。這顯示在中國經濟回暖、人民幣升值重啟的背景下,跨境資金流入的壓力也正在加大。上周末外匯局公布的9月結售匯數據也顯示出了這一趨勢:9月當月我國貿易順差收窄至152億美元,順差環比回落44.7個百分點,全國實際使用外資88.4億美元,環比增加5.5個百分點。在貿易順差大幅回落、外商直接投資沒有出現大幅增長的情況下,“熱錢”跨境流入增多和企業、居民售匯意愿大幅增強帶動當月新增外匯占款大幅增加。

流動性的風險主要在于國內。周二,中國央行貨幣政策委員會委員宋國青在接受采訪時表示,由于通脹率在上升,中國央行的政策可能略微收緊一點,但還是以公開市場操作等微調手段為主。上周,央行自7月30日以來首度暫停逆回購,公開市場凈回籠445億元,本周又同時開展正逆回購及央票詢量,令銀行間市場資金面趨緊態勢更甚,各期限資金利率全線上揚,中短期品種利率上行尤其明顯。三季度以來金融改革對市場的影響相對弱化,但改革的措施對市場的影響將是中長期的,未來資金面持續沖擊市場的風險仍不可忽視,而央行的政策將決定資金面對經濟、金融機構以及資本市場的沖擊程度。在6月極端的資金緊缺后央行通過公開市場投放資金,緩解短缺壓力,并通過放短鎖長的操作對沖商業銀行的期限錯配風險。地方政府層面,目前正在審計的融資平臺的債務規模將是關鍵變量,若規模過大,一方面延緩了債務清理的進程,另一方面在限制影子銀行業務的過程中將限制融資平臺貸款的展期能力,并帶來流動性風險。而同時地方政府的資產負債表也將決定未來地方政府的投資能力。實體經濟層面,金融改革導致融資渠道縮窄,并抬升資金成本,抑制實體經濟的投資。金融機構層面,對影子銀行以及隱形擔保的糾偏將減緩商業銀行的信用創造能力,抑制銀行對實體經濟的支持能力。未來資金層面對市場的影響仍然偏負面,一方面通過限制信用創造,抑制了政府及企業的投資能力并沖擊經濟增長,另一方面資金展期需求的集中爆發,將帶來流動性的緊縮并沖擊資本市場。

就市場而言,短期最大的風險在于各種改革預期的落空。如果說成長股的上漲依賴于業績的高增長,主題概念股則仰仗于各類改革預期。隨著三中全會前政策真空期的結束,部分熱點領域的改革力度存在低于市場預期的風險。以自貿區為例,掛牌至今仍未有真正擲地有聲的政策落地,僅交割倉庫一條就存在諸多反復,可見利益博弈之激烈。再看成長股,今年的成長股行情漲的是估值而非業績,高估值的成長行業上漲并非業績驅動,創業板指數估值從年初的34倍到現在的近60倍,其指數也上漲了近80%。進入四季度后,三季報和年報業績預告紛紛襲來,正是業績證偽的高峰期,近期創業板中諸多龍頭股開始出現大幅度的后撤,估值切換行情已經開始。最后,政策面上如果出現優先股和IPO開閘同時出現的局面,將出現藍籌股供給減少,中小市值股票供給陡增的情況。權重指數的下跌空間相對鎖定,高估值成長股風險較大。(萬聯證券研究所宏觀策略部)

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