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債券市場策略周報:等待銀行負債成本回落帶來的機會

2014-01-21 15:25:12
來源:你我貸

經濟數據對債市的負面沖擊將消失。導致本輪債市調整的主因不在于經濟基本面,但經濟增長動能弱化對債市的投資情緒形成一定正面刺激。

隨著政策保增長力度下降,經濟在9月后將步入“旺季不旺”的局面:1)本輪復蘇中工業反彈力度較大,且主要受鋼鐵、發電等行業拉動,而從微觀調研和螺紋鋼期貨的走勢來看,下游需求已出現走軟跡象,前期過高的生產將增大供需失衡的壓力;2)從資金來源來看,房地產和基建投資都面臨一定的壓力,加上去年的高基數,如果政府不搞刺激,投資增速有回落的風險;3)外需方面,盡管歐美經濟復蘇能帶來正面刺激,但過高的人民幣匯率和東南亞國家較差的基本面將抑制出口的實質回升。

社融數據超預期不改其增速回落趨勢。8月份社會融資總量數據顯著超出市場預期,主要貢獻來自委托貸款和未貼現票據,背后可能有保增長背景下影子銀行監管的放緩導致影子活動反彈的原因,但考慮到年內經濟保底線目標達成無憂,政府政策向轉型的傾斜力度增加、M2仍然明顯超出調控目標等,政府繼續放松貨幣刺激的可能性不大,央行的貨幣政策也難有松動,社融很難再大幅增加。而考慮到去年的高基數,我們測算的結果顯示社會融資總量的同比增速的回落趨勢是確定的。

短期利率債走勢是債市關鍵,四季度銀行負債成本階段性回落有望帶動其收益率回落。貨幣市場長期利率較高指向流動性風險溢價仍然強,主要與銀行負債成本偏高有關,因此即使短期資金面偏松也難以刺激短債收益率下行,而較低的期限和信用利差也限制了長債和信用債的表現。但進入4季度,財政存款的投放和外匯占款的增長能夠釋放出長期流動性和并增強存款的穩定性,加上短端資金穩定向長端利率的傳導,銀行負債成本有望階段性回落,帶動短債上漲。不確定性在于表外監管是否加碼引發銀行新一輪調整,我們傾向認為在經濟和融資增速回落的背景下,政策即使不放松,但明顯緊縮的可能性不大。

由于銀行負債端的成本仍偏高,短債收益率下行動力不大,但是在資金面寬松的背景下,單邊上行的風險也有限,而且從資產收益率比對、息差空間等角度來看,收益率已經具備較好的配置價值。短期內,策略上仍應以1-3年的低風險品種為主,等待銀行負債成本如3MShibor的明顯回落再拉長久期。

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