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債券市場的恐慌

2014-01-21 15:25:12
來源:你我貸

我同意馬丁沃爾夫(MartinWolf)提出的《傾聽債券市場發出的信息》(參見英國《金融時報》9月7日文章以及FT中文網9月9日同名文章)的建議。不幸的是,我沒能聽到馬丁沃爾夫所聽到的那種“借錢和消費吧”的呼聲。我深吸了一口氣,馬上意識到發生了什么。我可能沒能聽到什么。但我確實能嗅出一些味道――那就是“恐慌”。

債券收益率之所以處于低位,并非因為投資者希望政府更多地借貸。其原因與金價高企、日元強勁、瑞士央行(SwissNationalBank)難以控制本幣匯率以及股市重挫的原因相同。投資者正試圖在一個金融體系似乎正緩慢坍塌的世界里,找出一個安全地帶。這是一個嗅覺問題,與聽覺無關。

政府債券收益率處于低位這件事本身,無法為政府增加借貸提供合理的解釋。回溯到2005年,意大利和西班牙10年期國債收益率曾降至略高于3%的水平。希臘債券收益率僅略高一點。當時,債權人非常樂意借錢給南歐國家。隨后,他們卻棄船而逃。這些國家當時是否應該僅因債權人暫時讓人感到慷慨而增加借貸呢?

此次金融危機不僅僅源于債務人的誤判,也與債權人的錯誤有關。眼下債權人和債務人都意識到,要擺脫困境并非易事。人們會辯稱,迄今為止政府出臺的刺激舉措規模不夠大、或是瞄錯了方向,這些說起來很容易。而一種更為現實的看法是,政府推行的政策無法實現計劃(或預期)中的結果。

從經濟學家和投資者對美聯儲(Fed)去年提出的二次定量寬松政策聲明及實施情況的反應,可以找到這方面的證據。起初,經濟學家向上修正了對美國2011年經濟增長的預期。股市走高。然而,事實證明這種樂觀情緒只是曇花一現。如今,市場對于美國今年經濟增長的普遍預期低于實施二次定量寬松政策之前的水平。那些沒有理解此次危機的本質、就過早入市的投資者們,如今正在舔著自己的“傷口”。

根本問題與金融體系內部對經濟的償債要求總額有關,目前的經濟表現遠不及此前(過度樂觀)的預期。發達國家的國內生產總值(GDP)仍低于2008年初此次危機真正爆發時的水平。人們越來越覺得,先前有關“長期”經濟增長的預期好像被嚴重高估。在危機之前,經濟學家習慣性地認為,美國經濟能夠一成不變地以3%的年率增長。然而,在整個經濟周期(該周期恰好與布什(Bush)總統任期同步)中,盡管得到了房地產熱潮、過度寬松的信貸以及多種形式的金融手段的“幫助”,但美國經濟增長率僅為2%。現在的長期增長率可能更低。

目前,金融債權總額的規模過大,新的經濟現實無力支撐。在這個經濟永久性冰凍的世界里,某些人,某些地方,將不得不蒙受損失。這些虧損是否將由納稅人、公共服務接受者、股票投資者、債券持有人、國內債務人或外國債權人承擔?這歸根結底是政治家們面臨的問題。然而,鑒于共和黨和民主黨之間、德國和希臘之間的巨大鴻溝,以及美國債務人與中國債權人之間日益加深的隔閡,任何一種決定都還有很長的路要走。在這個不確定性加劇的世界里,投資者自然會涌向安全資產。當他們這樣做的時候,政府債券的收益率就會下滑。

因此,政府債券收益率處于低位并不意味著政府應更多地借貸。相反,這表明投資者對整個金融體系喪失了信心。在金融債權總體脆弱程度達到1930年以來所未見的情況下,投資者正試圖找出保護自身金融債權的最佳方式。除非財政刺激舉措能夠真正使經濟恢復到危機前的水平――目前看來可能性很小,否則必須以某種形式分擔重負。購買美國國債、德國國債或英國國債,會為對抗這種風險提供些許保障。但這種風險――以及恐慌――不會在短時間內消散。

本文作者是匯豐(HSBC)集團首席經濟學家,著有《LosingControl:theEmergingThreatstoWesternProsperity》一書。

譯者/梁艷裳

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