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中國國際收支風險不可忽視

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

雖然尚未達到警戒水平,但中國外匯管理局近期公布的國際收支數字依然引發了外界嚴重關注。該數據將中國2011年度的投資收入逆差從268億美元調整為853億美元。這一重大修改不但令人開始懷疑中國國際收支統計的可信度,還暴露出經濟發展路徑中存在的一個問題,然而關心這一點的人似乎并不多。

根據外管局的報告,截至2012年2月,中國通過購買美國政府債券及其他投資方式積累了4.7萬億美元國外資產,還存在超過2.9萬億美元的外國直接投資和借款。這意味著中國擁有的國外凈資產總額約達1.8萬億美元。

盡管中國位列全球幾大債權巨頭之一,其凈投資收入虧損卻極為嚴重。事實上,中國的投資賬戶在過去9年中有6年都出現逆差,初步統計顯示僅在2012年就錄得574億美元虧損。

對此有兩個因素可以解釋這一異常現象。首先是外國投資在中國的高回報。2008年美國企業在中國的投資回報率高達33%,其他跨國企業也能實現22%的投資效益。相比之下,占中國國外資產大頭的美國政府債券收益則近乎為零。其二,中國的國外資產基本上全部是以美元計價,而其國外債務則大多以人民幣結算。因此只要美元出現貶值,中國的凈國際投資頭寸(其外部金融資產和債務之間的差額)就會惡化――其投資收入收支也會如此。目前中國推動人民幣國際化的舉措甚至令其資產負債表上的數字更加難看。

據經濟學家杰弗里?克勞瑟(GeoffreyCrowther)的說法,一國的國際收支頭寸分為六個不同的發展階段,而凈資產則是其中的關鍵變量――也就是一國的凈國際投資頭寸。在前三個階段,國家是一個凈借款人,投資收入賬戶也是逆差狀態。作為一個“不成熟債務國―借款國(immaturedebtor-borrower)”,其貿易收支和經常賬戶都處于逆差狀態;到達“成熟債務國―借款國(maturedebtor-borrower)”階段時,其貿易收支開始出現順差;而成為“債務國―償還國(debtor-repayer)”后經常賬戶也會實現順差。

在隨后的幾個階段中,國家成為一個凈債權國,投資收入為正。首先是“不成熟債權國―出借國(immaturecreditor-lender)”階段,貿易收支和經常賬戶都實現順差;成為“成熟債權國―出借國(maturecreditor-lender)”后,貿易收支回到逆差狀況;到了最后的“債權國―借款國(creditor-borrower)”階段,國家的經常賬戶收支也轉為逆差。發展到后面這三個階段的國家可以動用過去積累下來的凈國外資產所產生的投資收益,來補償國內民眾因為老齡化和其他變化所導致的收入降低。

然而中國打破了克勞瑟的模式。考慮到中國已經出現了投資賬戶逆差、貿易順差以及經常賬戶順差,似乎應該將其歸入到“債務國―償還國”的行列。但中國是一個凈債權國。如果中國在擁有近2萬億美元凈資產的情況下卻出現了投資收入逆差,它又如何能轉型為投資收入順差呢?

中國投資收入逆差將會在可見的未來持續下去,其國內的外國資產將會隨著外國企業的投資與再投資而穩步增加。某種程度上在當地政府的優待下,外國直接投資將繼續獲得豐厚的收益。

與此同時,中國的對外直接投資將不斷遭遇挑戰,因為各類短期和長期因素――從國際需求不振到人口老齡化――都將導致其貿易順差持續縮小,使其輸出資本的能力下降。中國對美國政府債券以及其他主權債券的投資將繼續收獲極低的回報。事實上,這筆投資將永遠無法全部收回,因此巨額的債務減免也是不可避免的。

未來可以折算成真實資源的中國資產已經被美元貶值所稀釋了,而美國通過通脹來卸除債務負擔也意味著將來中國還會有所損失。雖然中國在過去幾年中借助外國政府債券價格的上揚賺取了一些利益,但這些價格其實也是在發達國家的擴張性貨幣政策中人為調高的,這意味著泡沫遲早會有破裂的一天。無論是通過通脹還是打壓政府債券價格,中國的國外資產都會遭受巨額損失,導致其投資收支狀況進一步惡化。

如果缺乏對經濟發展模式的根本性改革,我們也難以想象中國如何才能成為一個“不成熟債權國―出借國”以及“成熟債權國―出借國”。更可能出現的狀況是中國將繼續出現貿易順差(雖然規模更小)以及一個投資收入逆差,與美國的貿易逆差和投資收入順差形成正反對應。如果兩個國家都能擁有平衡的經常賬戶,它們的國際收支頭寸就是可持續的。

在此情況下,美國向中國出口的將是里卡多?豪斯曼(RicardoHausmann)和費德里科?斯圖澤內格所謂的“暗物質”(無從計算的資產,比如知識這類美國企業通過投資輸出的東西),而中國則出口消費產品和服務到美國。但中國是否會樂于接受這樣的分工?這是中國管理層應當認真思考的問題。

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