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期權交易的風險度量

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

投資者在買、賣期權后會面臨管理組合風險的問題。不同的主體參與期權交易的目的不同,這就直接導致其期權策略不盡相同。套期保值者對持有的股票、期貨或者期權進行套期保值。套利者通過構建一個中性策略來捕捉過高的定價,無論標的物如何變動,一旦定價過高現象消逝,策略即可盈利。投機者通過方向性盈利,收益多少與標的物運動方向相關,其對市場有自己的看法與判斷,需要標的證券有一定的價格運動才能盈利。

期權交易者管理交易的目的在一定程度上就是管理組合的希臘值,將期權頭寸分解為若干容易理解的風險組成部分,可以運用希臘字母衡量風險暴露面。

Delta

Delta是期權價格變動與標的資產價格變動的比率,它是期權價格與標的資產價格變化曲線的切線斜率。看漲期權Delta為正數,看跌期權Delta為負數。虛值期權的Delta相對較小,隨著虛值期權程度的加深而趨向于0。實值期權的Delta較高,隨著實值程度的加深,Delta接近于1。Delta在一定程度上預示著執行價格的期權在到期日轉化為實質的可能性。

擁有大量期權頭寸的投資者,比如做市商,會通過計算組合各個組成部分的凈Delta值,來確認對沖被動持有的頭寸所需要的標的資產數量。對沖目的是使得金融機構的頭寸價值盡量保持不變。而單一持有期權者,以期權賣方為例,只需要認識到標的物價格變動時期權頭寸有多大的風險暴露即可。

Gamma

Gamma是指Delta變化與標的資產價格變化的比率,即用來衡量標的資產價格變化時Delta變化的速度。從數學上來看,Gamma就是期權交易組合關于標的資產價格的二階偏導數。從標的物―期權價格圖形中看就是切線之上的曲線部分,反映的是加速度的概念。當Gamma很小時,Delta的變化速度很慢,這是為了保證Delta中性所做的交易調整不需要太頻繁。但是如果Gamma的絕對值很大,交易組合的Delta對標的資產價格變動就會很敏感。在這種情況下,不對一個Delta中性的交易組合調整是十分危險的。一般來說,平直期權的Gamma達到最大值,深度虛值、深度實值的期權的Gamma值接近于0。隨著到期日的臨近,平值期權的Gamma會急劇增加。

Vega

Vega是交易組合價值的變化和標的資產波動率變化的比率,即在其他條件不變的情況下,波動率運動時期權價格增加或減少的幅度。時間越長,Vega就越高,長期期權的Vega要高于短期期權。相同的執行價格,波動率越高則期權的價格越高。如果波動率下降,期權價格將面臨貶值風險,但是執行價格的上揚將在一定程度上彌補波動率下降的損失。與任何商品一樣,買家越多出價會越高,通過期權計算公式折算顯示的結果就是隱含波動率越高。只要有足夠的買家,也會抬高隱含波動率。平值時期權的時間價值最高,影響期權價格的因素中,Vega起到了重要的決定作用,此時Vega也是最大的。隨著期權變成虛值或者實值,Vega會趨近于0。如果策略是賺取波動率的錢,就需要將Vega與制定的策略調節一致,即看多波動率,就應該使得組合的Delta為正,并且盡可能的大。反之則需要組合的Delta為負值。

Theta

Theta衡量頭寸的因時減值。當影響期權價格的其他因素不變,時間最終會抹去期權所有的時間價值(保持不變的東西是沒有的,標的物的價格與波動率均是變化的)。Theta是衡量頭寸時間風險的重要指標。對于期權持有者來說時間是敵人,而對于期權的賣出方來說則是朋友。長期期權的Theta接近于0。短期期權,尤其是平值的短期期權,有最大的Theta。高波動率期權的Theta比低波動率期權的Theta值要高。波動率的增長可以克服幾天甚至是幾周的時間減值。

波動率

在衡量期權風險時,經常會用到波動率。波動率包括歷史波動率與隱含波動率。歷史波動率是衡量標的物價格過去變化快慢的指標,可以采用不同的時間周期,如10、20、50、100天波動率。標的物價格開始變得較大之前,較長時間的歷史波動率會顯示出較高的數字。當標的物價格開始急劇上升之后,短周期歷史波動率數據會增長劇烈,而較長周期的波動率則會相對穩定。隱含波動率指的是期權市場對這個標的物在期權生存期內的波動率的預測。隱含波動率在預測實際的波動率方面效果較差。

統計學研究資本市場標的物價格的前提依據是其價格呈現正態分布。這就意味著,標的物的價格變動基本上在3倍標準差之間,運動到3倍標準差之外是小概率事件。但事實上,標的物的價格運動到5被標準差之外(肥尾)的現象是經常發生的,也就是說標的物價格的運動與正太分布是不一致的,而且價格超出3倍標準差運動得相當迅速,一般帶有豁口。其對于期權的意義在于,出售期權時需要三思,單獨觀察標的物價格是否處于幾倍標準差的范圍是不足取的,需要結合波動率。

一般來說,當歷史波動率低于隱含波動率,可以考慮確立波動率交易策略:當隱含波動率低于實際波動率時,買入波動率,等待隱含波動率上升到歷史波動率以上。波動率的買家,不必擔心因為計算錯一個看似便宜而實際并非如此的期權而過分擔心,因為風險有限,偶爾預測失誤不會致命。波動率的賣家必須萬分小心,每個錯誤都有可能是最后的錯誤,最重要的是要防止開盤大幅跳空。波動率的增長可以克服幾天甚至是幾個星期的因時減值(二者是逆向運動的),如果要抵消因時減值而帶來的虧損,隱含波動率需要上漲。

隱含波動率與歷史波動率相比較,其理論基礎在于兩個波動率最終會匯攏,如果二者的差距很大,建立波動率頭寸就有很大優勢。不過現實存在不能及時有效匯攏的情況,例如隱含波動率40%,歷史波動率60%,二者匯集在30%的水平。更為保險的方式是需要更多與10、20、50和100天的歷史波動率進行比較。

隱含波動率與過去水平進行比較(百分比分級方法),最低、最高之間設為0―100或者0―50級,看目前處于歷史的何種區間。同時要注意波動率的寬度。此種方法可以應用到技術分析中,看回調點位特點。

同一標的資產在不同期權之間的波動率有很大區別,有機會建立中性套利。差值百分比=波動率的標準差/波動率平均值。如果大于15%,可能存在套利機會。初步篩選后,可以結合交易量(活躍)與定約價之間的價差再次篩選。

此外,投資者需要對策略進行壓力測試,給出風險極端情況,對于波動率的變化要追溯原因。同時,還有以下三個方面值得注意:

第一,交易量和波動率的急劇增長值得重視。

第二,隱含波動率的大部分增長被證明是有道理的,可能會有導致標的資產價格劇烈波動的消息公布。

第三,便宜的期權必定有其原因。以個股期權為例,在公司組織結構發生變化,比如被兼并或收購其他公司的情況下,合并企業的股票波動性可能沒有原來公司大。兼并是個蜜月期,公司期權的隱含波動率會下降,從而產生便宜的現象。類似的,當一個公司成熟起來,或許會增發更多股票,或許建立了良好的收益鏈,其股票的波動性可能會比以前小,波動率會隨著公司的成熟而減小,期權也會因此而便宜。

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