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期銅跨市套利扮演怎樣的角色?

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

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中國銅市的跨市場套利交易,從1996年的萌芽狀況到現在形成龐大的專業套利群體,經過幾年的實踐和發展,在國內期貨市場上已經獨樹一幟,成為獨立于套期保值和投機交易之外最大規模的交易模式。但自去年年中以來,反向套利達到巔峰狀態,同時也因此招致市場眾多非議。跨市套利究竟給國內銅市帶來了什么?并將繼續造成怎樣的影響和效果?我們有必要以客觀的態度加以評估。

自2004年5月份開始,受宏觀調控的沖擊和有關人民幣升值預期等因素影響,國內外銅市的比價波動區間出現明顯的下移,從以往圍繞1:10的比價上下波動,下移到基本圍繞1:9.5為中軸波動,并形成比價波動區間1:9.0-1:10。國內比價的長時間嚴重偏低,為買滬銅拋LME銅的反向跨市套利交易提供了歷史上罕見的穩定獲利機會。直至今年4月份隨著國內外比價的完全恢復,除了極少部分基于國內外基差交易考慮而仍然留存的頭寸外,絕大多數反向套利盤都獲利出局。

反套利備受責難

盡管反向套利交易本身獲利豐厚,但卻遭受不少的責難,其原因主要有如下幾點:首先,中國是嚴重缺銅的國家,本應是在國外買進,而在國內賣出,但反套盤卻是反其道而行之,加劇了國內銅市的現貨緊張狀況;其次,中國在國際銅市的大量套利拋空盤,成為基金等國際炒家狩獵和擠倉的活靶子,助長了國際上逼空中國的氣焰;最后,在前期滬銅空頭氣氛濃厚的情況下,國內的套利買盤成為空頭無法消化的堅定對手盤,大規模持倉穩定的套利買盤,成為滬銅擠空的主要力量。

客觀看待反套利作用

但筆者以為,對反向套利的上述非議有失公允。我們應從如下幾方面來客觀看待反套盤的作用。

其一,反向跨市套利屬于一種正常的市場交易行為,其逐利性完全無可厚非。作為一種低風險的穩定盈利模式,既然市場扭曲和嚴重偏離提供了難得的機會,套利盤又有什么理由不去加以利用而獲得可觀的收益?為反套盤提供入市機會的是長時間偏低的比價,但促使其形成的許多因素則是我們的市場本身所造成的。例如,去年年初有關人民幣升值的消息就傳得沸沸揚揚,國內外比價的下移就充分反應了這種心理預期;宏觀調控的沖擊令市場非理性的恐高情緒蔓延,戰略性拋空等濃厚的空頭情結始終壓制滬銅的跟漲力度。此外還有國儲釋放庫存選擇時機不當等人為因素。跨市套利盤的獲利就是市場比價關系從偏離、扭曲到回歸正常的結果。再加上滬銅合約間的巨幅升水結構,反向套利的巨大獲利機會可謂千載難逢。

其二,反向套利客觀上對前期滬銅嚴重的拋空行為起到了一種緩沖、潤滑和糾偏作用,同時也對國內外過于偏低的比價關系起到一定的矯正作用,也因此在一定程度上緩和了后來的國內現貨供應緊張局面。從前一段時期國內外銅市的持倉結構看,國際銅市的多頭陣營主要為基金等投機力量,而空頭則以保值盤為主。但滬銅則與之完全相反,做空的主要是投機盤,但做多的則主要以反向套利買盤為主,預計占到多頭部位的1/3至一半的規模。如果不是龐大套利買盤的穩定支撐,在洶涌的投機拋空打壓下,滬銅的多頭早就潰不成軍了,國內外比價的扭曲現象可能更為嚴重。

最后,反向套利交易從客觀上起到將國內銅市資金流失到國外的媒介作用,但這并非套利盤本身的過錯。從去年年中開始,LME三月期銅從2600美元開始上漲至今年的3300多美元,絕對漲幅達每噸700多美元;從去年6月份到今年4月份,反向套利拋盤在LME每個月的調期損失約50美元,合計500美元。換言之,中國套利拋盤在國外的靜態持倉虧損約每噸1200美元,這些損失則以國內銅市套利多頭持倉的盈利予以彌補。根據估算,中國套利盤的規模達到20-30萬噸,即便以20萬噸來保守估算其損失也超過20億元人民幣。因此,通過反套盤作為載體,國內銅市至少有20億元的資金流失或轉移到了國外。

正套利又會“不光彩”?

目前,LME與滬銅三月期比價已經恢復到1:10.1以上,而當月合約之間的比價更高達1:10.8左右,如果考慮到對人民幣升值的預期,完全具備了買LME銅拋滬銅的正向套利條件。只是由于外盤合約間升水在50美元左右,而滬銅則超過1000多元人民幣,如果持有正套頭寸,每個月因基差不同造成的調期損失可能超過500-800元,因此目前套利商心存顧慮而大多尚處觀望狀態。但若滬銅進一步走強,或者在外盤下跌過程中滬銅因現貨堅挺的支撐而表現抗跌,兩市的比價會進一步擴大,或者因大量進口銅到港而令國內現貨銅價走弱,壓縮滬銅合約間巨幅差價,那么正套的條件就會更趨成熟。而正套的介入時機若出現在大勢逆轉的情況下,那情形又該是怎樣的呢?

首先,在牛市末期中國人因反套交易而在外盤一直扮演逆勢拋空的角色,并受到國外資金的擠壓和圍剿;但當牛市終結向熊市轉換后,則可能通過正套交易在歷史性高價區域大舉買進,從而名副其實地接下牛市最后一棒。

其次,在下跌趨勢中進行正向套利,又將面臨在國外賠錢而國內賺錢的尷尬局面,通過套利的傳導機制,將再度導致國內資金大規模流失到國外,這對于本來就失血嚴重的國內銅市而言,真可謂是雪上加霜了。

最后,因客觀上再度扮演將國內期市資金抽血到國外的“不光彩”角色,跨市套利盤將背負更多的罵名。

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