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何自力:發達國家超發貨幣醫不好經濟疾病

2014-01-21 15:24:56
來源:你我貸

自2009年以來,美聯儲連續實施量化寬松貨幣政策,歐洲央行、英國央行、日本央行也緊隨其后啟動了寬松的貨幣政策。發達經濟體爭先恐后實行量化寬松政策,大量向經濟領域投入貨幣,引起國際輿論高度關注,人們不禁要問,西方國家為什么如此這般不管不顧地大量超發貨幣?這樣做會產生什么后果呢?

一、寬松貨幣政策及其約束條件

寬松貨幣政策是西方國家政府進行宏觀經濟調控的重要政策手段,當經濟陷入衰退,失業率攀升時,央行通常會增加市場貨幣供應量,比如直接發行貨幣,在公開市場上買債券,降低準備金率和貸款利率等,一般來講,央行在短時期里超常釋放海量貨幣是實施寬松貨幣政策的重要表現。實施寬松貨幣政策在理論上至少有三個好處:一是刺激投資和消費。貨幣投放就是增加流動性,在較低的貸款利率條件下,貨幣投放量增大,可以刺激投資和消費,從而產生推動經濟增長的效果。二是激活股市。股市是經濟運行狀態的風向標,對人們的信心有直接影響,實施寬松的貨幣政策會讓更多的資金投向股市,令資產升值,這會增強人們對經濟的信心,而信心提振有助于激活人們的投資和消費愿望,對推動經濟增長有好處。三是使本幣貶值,推動出口。寬松的貨幣政策會導致本國貨幣貶值,這可以鼓勵外商更多地購買本國商品,從而拉動本國出口。顯然,寬松貨幣政策的這些效應的確是令人心馳神往的,對于經濟低迷,熱切期待復蘇的經濟體來講,實施這樣的政策無疑是上佳的選擇。

但是,寬松貨幣政策產生積極效應是有條件的,其一是存在通貨緊縮。通貨緊縮不利于經濟健康運行,更不利于經濟復蘇,實施寬松貨幣政策可以釋放流動性,激活投資和消費,從而推動經濟增長;其二是存在創新主導的固定資本大規模更新的可能。一般來講,創新主導的固定資本更新是推動經濟增長的有利杠桿,是經濟走出衰退,步入復蘇的重要物質技術條件,在企業具有固定資本更新需求的情況下,實施寬松貨幣政策可以滿足企業進行固定資本更新的需求,推動固定資本投資,增加供給,實現經濟增長;其三是存在較強的收入增長預期。在收入增長預期有力的情況下,實施寬松貨幣政策會刺激人們的消費欲望,從而拉動銷售,推動經濟增長;其四是存在較強的出口潛力。如果企業的生產能力強,庫存充裕,產品具有較強的國際競爭力,實施寬松貨幣政策可以導致貨幣貶值,從而刺激出口,帶動經濟增長。

二、寬松貨幣政策的負面效應

發達經濟體實施寬松政策的本意是提振經濟,推動經濟走向復蘇,但是隨著時間的推移,經濟復蘇的景象并沒有出現,負面效果卻非常嚴重。

一是經濟復蘇依然非常緩慢。自實施量化寬松政策以來,西方主要經濟體依然在衰退中掙扎,經濟復蘇乏力。2008年爆發金融危機后,全球經濟增長率從2007年的3.6%下降到1.9%,2009年降為-2.2%。發達經濟體由2008年以前較高的增長率下降到2008年的0.8%,2009年降為-3.3%。美國、日本、歐元區的經濟增長率分別從2007年的2.2%、2.1%和2.7%降到2008年的1.1%、-0.7%和0.7%,2009年分別又降為-2.5%、-5.4%和-4.0%。目前,在超發貨幣政策的刺激下,美國GDP年增長率增速為2%,日本GDP年增長率增速為2%-3%,歐元區預期增速在-0.9%至0.3%之間。這種狀況雖然顯示出經濟有了一定程度的復蘇,但是復蘇基礎并不牢固,一旦寬松貨幣政策退出,復蘇勢頭就可能發生逆轉,經濟重新陷入衰退。

二是失業率居高不下。2008年金融危機導致發達經濟體出現嚴重失業,美國、日本、歐元區的失業率分別從2007年的4.6%、3.9%和7.1%上升到2008年的5.8%、4.0%和7.8%以及2009年的9.3%、5.0%和9.4%。實施超發貨幣的寬松政策并沒有改變失業率高企的局面。2013年9月美國的失業率為7.2%,而青少年失業率為21%,黑人失業率為12.9%,西班牙人為9%。歐元區國家的失業狀況更為嚴重。西班牙2013年第一季度總體失業人數增加到620萬,失業率升至27.16%。意大利2012年11月的失業率為11.1%,與此同時,年齡層面在15歲至24歲之間的青年失業率高達37.1%,創下歷史新高。希臘全國整體失業率在2013年初達到27%,15到24歲的青年失業率達到64.2%,創歷史新高。目前歐元區17國失業率為12%。高企的失業率意味著發達經濟體實施超發貨幣的寬松政策沒有達到預期目標,而失業率居高不下必然激發社會矛盾,甚至引發動亂,反過來對經濟復蘇形成嚴重制約。

三是引發股市和樓市泡沫。發達國家的寬松貨幣政策刺激實體經濟的效果很有限,大量貨幣自然涌向股市和樓市,這必然造成資產價格虛高的泡沫現象。自2012年年底美聯儲宣布進一步加強量化寬松政策以來,道指在不到半年時間里就上漲了15%。日本安倍政府上臺實施量化寬松政策以來,6個月內,東證指數上漲了65%,達到2007年以來的最高水平。日本最大的汽車制造商豐田汽車公司的股價2013年已累計上漲了50%。歐洲央行2012年決定無限制購買國債政策后,其資產規模膨脹到歐洲危機前的2.5倍。日本央行2012年底總資產為158億日元,到2014年將會膨脹到290萬億日元。美國樓市出現顯著復蘇跡象也是實施量化寬松政策的結果。寬松貨幣政策會催生股市、債市和樓市泡沫,而一旦政策出現松動,或者市場對政策的效果不再抱有希望,泡沫就會破滅,股市、樓市大跌勢在必然,整個經濟將陷入新一輪嚴重衰退。

四是推高發展中國家的通脹和金融風險。發達經濟體實施超寬松貨幣政策,并沒有使充足的流動性轉化為私營部門更強的投資積極性,加快經濟增速,而是大量涌入新興經濟體,使得新興經濟體的通脹預期加強,資產價格上漲,壓力加劇。現在新興經濟體普遍面臨著輸入性通貨膨脹的嚴峻局面。同時,在發達經濟體超寬貨幣政策的推動下,投機性國際游資規模越來越大,對發展中國家資本市場的沖擊越來越猛烈,引發金融危機的風險驟然加大。可見,發達經濟體實施寬松貨幣政策的行為是極端自私且有害的,對發展中國家的經濟安全構成嚴重威脅,如何有效防范通貨膨脹和金融風險,已經成為新興經濟體面臨的重要而艱巨的任務。

五是導致債務崩潰。量化寬松政策的實施是靠中央銀行在公開市場上購買政府債券實現的,2010年2月,全球各國負債總額突破36萬億美元;2011年全球債務超過40萬億美元。日本、美國、日本以及歐元區是負債狀況最嚴重的國家和地區。過去的20年日本國債平均每年以40萬億日元(約合4080億美元)的速度增長。日本政府的債務1981年度超過100萬億日元(約合1萬億美元),2008年度達500萬億日元(約合5.1萬億美元)。2013年8月,日本國債達到1000萬億日元(約10.4萬億美元)大關,占GDP的240%,相當于日本國民人均8.2萬美元。現在日本政府每年財政支出半數以上依靠發行國債,財政惡化的程度在發達國家中名列第一。自2008年美國爆發次貸危機以來,聯邦政府一直處于舉新債還舊債的狀態,這種拆東墻補西墻的手段在美國政府關門事件中得到突出表現。2013年10月16日,美國國會達成協議,結束部分政府部門長達16天關門危機,協議批準聯邦政府借債3280億美元。在這之前規定的上限是16.7萬億,致使美國債務首次突破17萬億美元,達到17.075萬億美元。自2008年金融危機以來,美國每年的財政赤字為1萬億美元以上,占GDP的10%以上。然而借債總是要還的,債務規模的擴大不可能無止境。一旦發達經濟體央行發起的量化寬松計劃走到盡頭,包括美國國債、德國國債、英國國債和日本國債在內的主權債券收益率將大幅上升,引發債券市場崩潰。據統計,過去5年,美國10年期國債收益率已下跌超過200個基點,現為1.8%左右。與此同時,英國10年期國債和德國10年期國債的收益率也接近歷史低點,分別為1.8%和1.29%。一旦量化寬松政策的貨幣放量減少或者停止購買國債,國債收益率就會大幅上升,債務崩潰對于全球金融市場和全球經濟的影響將是災難性的。

六是挑起貨幣戰爭。發達經濟體實施寬松貨幣政策意在推動本國貨幣貶值,從而提高其產品在國際市場的競爭力,與此同時,發展中國家的貨幣則被迫升值,使發展中國家制造業出口企業相對生產成本上升,銷售量大幅度下降,制造業利潤急劇下降。為了應對發達經濟體實施寬松貨幣政策帶來的危害,各國為了維護自己的利益,勢必會紛紛降息和實施寬松貨幣政策,競相讓本國貨幣貶值,其結果是導致正常的國際貿易秩序陷入混亂,誰都不能通過國際貿易獲得正當的利益,國內經濟因外部貿易條件的惡化而陷入停滯。各國經濟陷入停滯,世界經濟復蘇和提速自然無從談起。

三、寬松貨幣政策難以產生積極效應的原因

發達經濟體實施超寬松貨幣政策既沒有達到預期的目標,又對別的國家產生了嚴重的負面影響,可以說是損人不利己。那么,發達經濟體實施的寬松貨幣政策為什么沒有產生積極的效應呢?主要原因在于:

首先,發達國家并不存在嚴重的通貨緊縮,相反,存在著嚴重的流動性過剩。自2008年全球金融危機爆發以來,西方國家已經投入了數萬億資金用以反危機,援助陷入危機之中的企業和金融機構。發達國家的利率大都降到有史以來的最低點,流動性過剩成為普遍現象,也就是說,西方國家并不差錢。靠寬松政策再增發貨幣刺激經濟復蘇,只能是進一步加劇流動性過剩局面,誘發通貨膨脹,卻不能有效刺激投資和消費。

其次,發達國家并不存在固定資本大規模更新的條件。這是因為主要發達經濟體都經歷了比較長時間的去工業化進程,制造業已經大大萎縮,能夠生產滿足國內外市場需要的消費品和投資品的加工制造企業寥寥無幾,進行大規模固定資本更新的需求根本無從談起,就算利息降到零,也刺激不出多少固定資本投資來。盡管一些國家把改造基礎設施、發展教育和培訓、推動醫改、開發新能源、支持環保產業作為投資的重點,但是這些投資的規模都十分有限,形不成推動經濟高速增長的有效動力,且產生效果的周期很長,不足以對整個經濟向好發展產生明顯影響。這就是為什么自金融危機爆發以來,發達經濟體投入巨額資金刺激投資卻收效甚微的重要原因之所在。在這種情況下,寬松貨幣政策無論注入多少資金都無濟于事。

再次,對收入增長缺乏信心。發達經濟體大都存在兩大頑癥,一是去工業化,二是收入差距懸殊。前者使經濟喪失了財富生產的能力,后者使有限的財富高度集中在少數富人手里,其結果是多數社會成員的收入增長緩慢,有支付能力的消費需求十分不足,難以進行高消費,即使不斷降低利息,由于對收入增加沒有信心,人們也不會輕易舉債消費,因此,寬松貨幣政策不可能產生大規模拉動消費的效果。

最后,出口潛力枯竭。眾所周知,主要發達經濟體產業結構已經高度服務化,傳統制造業高度萎縮,高科技產業具有同構性,且市場處于飽和狀態,服務業出口能力非常有限,可以說,高度服務化的產業結構已使多數發達經濟體喪失了強大的出口能力,這是發達經濟體對外貿易長期存在巨額赤字的主要原因。實施寬松貨幣政策會導致貨幣貶值,理論上有助于推動出口,但是在出口潛力已經趨于枯竭的嚴酷現實面前,即便貨幣貶值也難以有效刺激出口。因此,靠貨幣貶值擴大出口和拉動經濟增長是根本不現實的。

發達國家實施寬松貨幣政策完全是病急亂投醫,并不能真正醫好經濟肌體的疾病。目前實施寬松貨幣政策使發達經濟體陷入進退兩難境地:繼續實施寬松貨幣政策會使股市債市樓市泡沫越吹越大,發生惡性通貨膨脹和泡沫破滅的風險也在不斷加大;一旦松動或放棄實施寬松貨幣政策,則勢必引發股市債市樓市的急劇下跌,導致經濟陷入新一輪衰退,讓本已復蘇乏力的經濟雪上加霜。發達經濟體實施寬松貨幣政策已經走到十字路口,何去何從讓我們拭目以待。

(作者:南開大學經濟學院教授)

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