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S&P500、恒生指數與滬深300指數期貨保證金水平比較

2014-01-21 15:25:39
來源:你我貸

伴隨著股指期貨上市的臨近,對于在股指期貨正式推出時如何把握其風險、做好風險管理成為了一個非常有意義的話題。保證金制度是期貨交易最基本的制度,是對交易各方履約的基本保證,也是期貨交易中最根本的風險控制手段。本文通過運用VAR的計量方法,將滬深300指數期貨與恒生指數期貨和S&P500指數期貨進行保證金水平比較分析,希望能夠對市場風險的控制與完善產生積極的影響。

一、VAR的介紹

所謂VAR是運用統計學的技術量化市場風險,衡量在一定信心水平下,某一持有期間內,風險資產持有人的最大可能損失(MaximalLoss);亦即在一定信心水平下,持有某風險性資產未來特定期間內的最大損失預期值。菲利普?喬瑞(2000)對VAR的定義可以簡單表述為:在正常的市場條件下,給定的置信水平下,某種風險資產在一個持有時間內的最壞預期損失。

目前,運用VAR度量金融風險已成為國內外金融機構廣泛采用的衡量金融風險大小的方法。VAR模型提供了衡量市場風險和信用風險的大小,不僅有利于金融機構進行風險管理,而且有助于監管部門有效監管,已經在國際上被普遍采用。

VAR的基本模型公式如下:VAR=E(ω)-ω*①

式中E(ω)為資產組合的預期價值;ω為資產組合的期末價值;ω*為置信水平α下投資組合的最低期末價值。

又設ω=ω0(1+R)②

式中ω0為持有期初資產組合價值,R為設定持有期內(通常一年)資產組合的收益率。

設ω*=ω0(1+R*)③

R*為資產組合在置信水平α下的最低收益率。

根據數學期望值的基本性質,將②、③式代入①式,有:

VaR=E[ω0(1+R)]-ω0(1+R*)=ω0[E(R)-R*]④

通過運用歷史指數收益率數據,對樣本數據進行近似地正態處理,求出在一定置信水平下反映分布偏離均值程度的臨界值,建立與風險損失的聯系。設某一資產組合在單位時間內的均值為μ,標準差為σ,又設α為置信水平α下的臨界值,根據正態分布的性質,在α概率水平下,可能發生的偏離均值的最大距離為μ-ασ,即R*=μ-ασ;∵E(R)=μ。根據VaR=ω0[E(R)-R*]得:

VaR=ω0[μ-(μ-ασ)]=ω0ασ⑤

假設持有期為△t,則均值和標準差分別為μ△t和σ■,這時上式則變為:

VaR=ω0?α?σ■⑥

二、對比分析

隨著全球經濟一體化,各個經濟體之間的聯系越來越緊密,美國市場作為全球市場的核心,對中國市場存在著很大的影響。而中國香港市場與內地更有著緊密的經濟聯系。從下表可以看出,三個市場指數間的相關性還是比較高的。以恒生指數期貨和S&P500指數期貨作為滬深300指數期貨合約的參考也是非常有意義的。

以滬深300指數、恒生指數和S&P500指數2005年4月8日至2007年11月2日日對數收益率為樣本,得到各指數均值與標準差如下:

根據公式:VaR=ω0?α?σ■,得出在95%與99%的置信度下三個市場VAR值如下:

通過對滬深300指數在95%置信度下的VAR值驗算,構畫出其在近100個交易日的走勢下限與上限。從下圖可以看出,在6月22日――11月14日共100個交易日中,通過應用VaR對指數風險控制的擬合結果還是比較好的。

現行的滬深300指數期貨合約保證金率為10%,而S&P500指數期貨與恒生指數期貨的保證金采取了隨市場變動而調整的固定數值,分別為15750美元和116700港幣每手(張)。以11月2日三地收盤價為基準,我們可以推算出滬深300指數與恒生指數在95%的信心水平下,在多少天內(t)下跌不會超過保證金水平(即:交易所保證金/現貨指數價值)。

由公式⑥得:VAR÷ω0=α?σ■=交易所保證金/現貨指數價值。

由此得(t)分別為:

從上表可以看出,滬深300指數期貨合約保證金水平應對市場極端環境的能力與S&P500指數期貨的保證金水平基本相近,稍低于恒生指數期貨(這與恒生指數在最近波動劇烈,交易所提高了保證金水平有關)。現行的滬深300指數期貨的保證金水平完全可以應對市場極端情況下的市場風險。

保證金是一種對市場波動中交易雙方履約的保證,現貨指數的波動水平一定程度上決定了保證金的水平。整體來說,滬深300指數在波動性上要大于恒生指數與S&P500指數,以指數日收益率為標準,滬深300指數的波動率分別為恒生指數與S&P500指數的1.64倍與2.37倍。由于恒生指數期貨與S&P500指數期貨采取的是固定數值的保證金,便于對比,將最新的恒生指數期貨與S&P500指數期貨保證金水平百分比化,其比率分別為7.66%和4.17%。以波動率與保證金簡單的直接聯系,參考香港和美國市場我們可以得到滬深300指數保證金水平應該為:

恒生指數為基準:7.66%×1.64=12.56%

S&P500指數為基準:4.17%×2.37=9.88%

結合當前市場環境來看,由于最近恒生指數暴漲暴跌,10月22日至11月2日10個交易日內就有4個交易日指數波動超過1000點,其短期內的波動水平絲毫不亞于A市場,因此以最近的恒生指數保證金水平為參考得出的結果比較高。滬深300指數期貨合約的保證金率為10%,低于以恒生指數為基準的數值,略高于以S&P500指數為基準的數值。比較各市場的波動率來看,滬深300指數期貨的保證金比率是十分合理的。

在漲跌停限制方面,恒生指數期貨是完全沒有漲跌限制的,而S&P500指數期貨采取了5%、10%、15%、20%的跌幅逐級放開制度。在這一點上,滬深300指數期貨借鑒了這一制度,采取在10%漲跌停限制基礎上,于上下6%的位置上實行熔斷制度,有效地抑制了市場過度投機與控制市場風險,這也是對以保證金制度應對市場波動的一個有效補充。

三、總結

通過對三地保證金水平的比較,滬深300指數期貨合約的保證金率整體來說處于比較合理的水平,能夠應對極端環境下的市場風險。但是,在股指期貨推出初期,出于保證市場穩定起步的考慮,稍稍提高保證金水平也是很有必要的。

總體來說,滬深300指數期貨合約融合了境外成熟市場的優點,構建起了一個完整的風險控制體系,包括合理的保證金水平、價格限制制度、持倉限額制度等風險控制措施,這些將有效地保證股指期貨的順利上市。

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